什么是对冲基金?

　　自从1997─98年的东南亚金融危机以来，对冲基金这个概念被严重地误解了。对金融不熟悉的人们，往往把对冲基金全部归入麻烦制造者的行业，并认为对冲基金经理人都是一些谋求高风险、高收益的敢死队员，他们通过摧毁一个国家的金融秩序来谋求自己的私利。事实上，这是在用不到1%的对冲基金来概括整个对冲界。

　　　对冲(Hedge)，传统的译法是“套期保值”，有时候也译为“避险”，即通过同时交易几种相关的金融资产，来降低整个投资组合的风险（同时当然也降低收益）。比较简单的例子是：买进一只股票，同时卖空它的看涨期权；卖空一个基金，同时买进这个基金的所有组成股票；买进一个行业的股票，同时买进另一个与该行业有比较强的负相关性的行业的股票──例如买进珠宝行业股票，同时卖空军火行业股票，历史数据证明，当珠宝行业盈利丰富的时候，往往是和平时期，军火行业无利可图，反之亦然。

　　对冲作为一种消弭风险的手段，涉及到非常复杂的数学知识，尤其是涉及到金融衍生工具（包括期货，期权，互换和上限协议等）的对冲，本身就是一门非常深奥的科学。在每一家大型金融机构，都会有一群精通数学、物理和计算机编程的高级研究人员专门研究此类问题，寻找控制风险的最佳途径，并确定应该把风险控制到什么地步──金融机构是不可能完全不承担风险的，更高的风险往往意味著更高的收益。当然，以上说的只是非常粗略的情况，具体问题必须具体分析。

　　有人可能会问：为什么金融机构要进行对冲呢?假如它们需要减少自己承担的风险，何不把高风险的资产直接卖掉，换成低风险的资产，或者干脆换成现金?有的时候，基金经理要使用一系列金融衍生工具，把自己手头的投资组合完全保护起来，即把它的风险暴露降低到0（理论上讲，在这种情况下，基金的未来收益是完全确定的，即肯定会赚到一个无风险的收益率）。问题在于，为什么这个基金经理不干脆把投资组合全部换成没有风险的美国国债或风险很低的短期存款，反而要采取一堆复杂的手段对这个投资组合予以“保护”?

　　答案很简单：因为在金融市场中存在交易成本，买卖股票、债券和其他金融资产都是需要支付佣金的，而且耗费的时间往往很长。假设一个基金经理拥有价值100亿美元的股票组合，他想把这些高风险的股票都换成低风险的美国国债，那么至少要完成以下几个步骤：首先，向交易员下达卖出的指令，让交易员在一定的时间内，以尽可能优厚的价格卖出这些股票；其次，由交易员向证券经纪人提出交易请求，一般来说，只有美林证券、所罗门美邦、摩根士丹利等综合性投资银行才能处理这样大的交易请求，而且往往还需要不只一个投资银行来完成这项艰巨的任务；第三，投资银行的证券经纪人接到卖出的交易请求之后，要立即在证券市场上寻找买家（即交易对手），这个买家可能是一家或几家大型金融机构，也可能是许多小的投资者，总之一定要在规定的卖出价位之内，尽快撮合交易。最后，证券经纪人完成了一切撮合交易，基金需要卖出的一切股票都已经有人买入，这时就可以向自己的客户 ──基金经理和交易员汇报任务圆满完成了。

　　以上的一系列流程听起来都极端复杂，不是吗?现实比我说的更加复杂，因为基金在进行大规模的买进或卖出的时候，一定要异常谨慎，否则可能导致两个恶劣后果：第一，如果太急躁，在短时间内卖出的太多，可能会造成市场急剧下滑，自己蒙受损失（买入也一样，可能造成市场急剧攀升）；第二，如果在交易过程中走漏了风声，就等于泄漏了自己的交易策略，让竞争对手占据先机。就像军事统帅在战争中的兵力部署，如果你调动兵力的整个过程都被对方看的清清楚楚，你还能有多大胜算呢?

　　所以，基金经理人在绝大多数情况下都选择对冲的手段来保护自己的投资组合，而不是简单地卖出投资组合。建立一个对冲策略，你只需要买卖一系列金融衍生工具，而不是金融资产本身，这就避免了大部分交易成本，并且具有高度的灵活性──只要你把手头的金融衍生工具组合稍微变换一下，就可以得到截然不同的对冲策略。你可以选择把100%的风险都对冲掉，也可以选择只对冲10%甚至1%的风险，这一切都取决于你对未来市场的预测和你的风险承受能力。如果你觉得自己可以承担很高的风险，而且对自己的能力有充分的自信，完全不做对冲也是可以的。事实上，许多伟大的投资者都没有使用过对冲，尤其是长期投资者，例如格雷厄姆和沃伦·巴菲特，前者只是偶尔使用对冲策略，后者几乎从来没有做过对冲。

　　然而，世界上既然存在能够减少风险的策略，自然也就存在可以扩大风险的策略，这两者是相反相成的。例如，如果你想减少自己面临的风险，可以同时买进珠宝行业和军火行业的股票，这样无论战争还是和平，这两个部门总会有一个表现良好，另一个表现糟糕，你可以得到比较稳定的收益；但是，假如你坚定地认为未来将发生战争，决定倾尽全力赌上一把呢?你可以在买进军火股票的同时，卖空珠宝股票。这样，一旦未来真的发生战争，在军火股票上涨的同时，珠宝股票将下跌，你会在多头头寸和空头头寸上各赚一笔，收益将是惊人的。

　　但是，以上的策略也伴随著更大的风险──假设你赌博失败，未来没有发生战争，军火股票下跌，同时珠宝股票却上涨，那么你面临的将是双重损失。所以，采用以上策略的投资者，往往被视为投机者甚至赌徒，而索罗斯就属于这样的投资者之列。在狙击英镑的战斗中，索罗斯就曾经通过以上的“反向对冲”，扩大自己面临的风险，例如借进英镑、买进美元和马克，同时买进英国股票等等，这些策略在英镑贬值的情况下将取得惊人的收益，但如果英镑不贬值，索罗斯有可能输的精光。

　　不过，大部分对冲基金经理人都非常聪明，而且消息灵通，一旦风声不对，就会立即认输走人，绝不会等到完全失败的那一天。就好像一个在战场上投入了全部兵力的指挥官，当他发现自己有全盘崩溃的危险的时候，肯定会牺牲一部分兵力换取其他兵力的顺利撤退，这样他的损失是有限的。索罗斯在俄罗斯债务危机中曾经损失惨重，量子基金在1990年代后期的巨额盈利几乎输的一文不剩；就是在这种情况下，索罗斯仍然通过紧急的止损措施，保护了一部分本金的安全。在赌博失败的情况下，究竟能够成功挽回多少本金，是对基金风险管理措施的一个重大考验，也是对交易员心理素质的考验。在1992年的英镑战役中，索罗斯和他的分析师们肯定早已设计了一系列复杂的风险控制策略，以便在狙击英镑失败的情况下能够全身而退。不过，这些策略最后都没有派上用场，因为索罗斯赌赢了。

乔治-索罗斯的进攻手段

　　有人说：所谓对冲基金，就是指没有一定的策略或原则，完全按照当时的市场环境，临时做出决策，随时改变策略以牟取最高利润的基金。这是一种非常严重的误解，事实上，它恰好把对冲基金的意义搞反了。

　　投资证券市场的共同基金，不一定要有确定的策略，或者只需要非常模糊的策略。例如最常见的“价值投资”“增长投资”两种策略，美国不知道有多少只以“价值”或“增长”为名的基金；在历史上，价值投资是华尔街“教父”格雷厄姆发明的投资策略，增长投资则是彼得-林奇擅长的投资策略，但是现在的价值基金或增长基金，不一定要按照格雷厄姆或林奇当年的策略行事，只是按照市盈率，把市场中的股票粗略地划分为价值股和增长股而已。

　　另一个例子是所谓的“行业基金”，即只投资某一个行业的基金。行业并不能代表投资策略，基金经理并没有向投资者说明他的具体操作方法，只是含糊地表示自己只会投资于某一个行业而已。投资者并不知道这个经理是按照什么理论管理基金的。

　　但是，对冲基金一般而言，比普通的共同基金更强调某种特定的投资策略，或者投资风格。只有极少数对冲基金无法被归入任何一类。基金经理承诺采取某种投资策略，一般都会确实履行这种投资策略；如果他没有履行承诺，采纳了其他的策略，即使他赢得了利润，也会导致投资者的怨言。因为对冲基金的投资者都是大机构或富豪，他们一般具有比较丰富的投资知识，基金经理如果轻举妄动，会很容易引来麻烦。所以，对冲基金虽然缺乏监管机制，事实上却很少发生丑闻。

　　对冲基金的投资策略可以粗略划分为以下几类:

　　多空仓策略(Long/Short Strategy)，一般用于股票投资。这是最常见的策略，就是买进一部分股票，卖出另一部分股票，以达到控制风险的目的。大部分共同基金只能持有多头头寸(Long Position)，对冲基金则可以比较灵活的调整多头和空头头寸的比率；在大盘下跌的时候，甚至可以只持有空头头寸。多空仓策略也可以用于债券、商品、金融衍生品和外汇，但主要还是用于股票。

　　套利策略(Arbitrage Strategy)，几乎可以用于一切投资，包括对其他基金的投资。简单的说，套利策略就是在某种金融资产拥有两个价格的情况下，以较低的价格买进，较高的价格卖出，从而获取收益。例如，某个股票同时在伦敦和纽约上市，同股同权，但是在纽约卖10美元，在伦敦却卖12美元，对冲基金就可以在纽约买进，到伦敦卖出。现实中的套利策略非常复杂，流行的分支有可转换债券套利(Convertible Arbitrage)，股息套利(Dividend Arbitrage)，兼并套利(Merger Arbitrage)等等。在正统的金融学教材上，对套利行为有非常严格的数学定义，在此不庸赘述。

　　事件驱动策略(Event Driven Strategy)，一般用于股票和公司债券。所谓事件，就是指公司发生的大事，如业绩公布，新高管上任，新产品发行，重大诉讼，以及与公司业务相关的新法律法规等等。事件驱动型的基金分析师是最繁忙的，一天到晚都要盯著最新的财经新闻，一有风吹草动就要打电话核实，做出相应的投资决策。

　　循环交易策略(Cyclical Trading Strategy)，即寻找不同的金融资产之间的相关性，在一种资产涨价的时候，购买与之有高度正相关的资产，卖空与之有高度负相关的资产，反之亦然。循环交易策略一般需要很强的数学建模能力，并高度依赖历史数据。

　　市场中性策略(Market Neutral Strategy)，一般用于股票投资，即同时持有数量大致相当的多头和空头头寸，从而几乎完全对冲市场风险，使基金的收益率和市场走势基本没有相关性。这种策略可以让基金经理超脱于大势之外，完全专注于自己擅长的某一个小领域。

　　此外，比较常见的策略还有破产证券策略 (Distressed Securities Strategy)，高利率投资策略(High Yield Investment Strategy)，只做多头(Long-only)和只做空头(Short-only)策略等等，后面两种与一般的共同基金已经没有太大差别。

　　那么，乔治-索罗斯的量子基金属于以上哪种策略? 它不属于以上任何一种策略。它和极少数基金一起构成了非常特殊的另一种基金类型：全球宏观对冲基金(Global Macro Hedge Funds)。严格的说来，全球宏观不是一种策略，它是一种混合的投资风格。索罗斯关注的是一个国家、一个区域乃至整个世界的宏观政治经济形势，并试图从宏观政治经济形势的变化中获利。当索罗斯确定世界宏观形势将发生某种变化之后，他就采用以上任何一种策略，或者其他比较罕见的策略，来达到获利的目的。

　　根据目前公布的资料，索罗斯在英镑危机中获利最多的是多空仓策略，他的9.5亿美元利润都是通过卖空（借入）英镑，买进美元或马克造成的。此后英国股票果然大涨，索罗斯又赚了一笔，但是远远少于第一笔。至于索罗斯有没有采取套利策略，我就不得而知了。以索罗斯一贯重视宏观的风格，不一定会部署比较微观的套利策略。

(本文仅供参考，不具法律效应。有关最新或更详细的资讯或法律效应文本，请与您的理财顾问查询。www.e-df.com)